谷歌母公司 Alphabet(GOOGL-US) 下周有两场重大活动，下周二 (19 日) 的 Google I/O 大会及下周四 (21 日) 的 Google Marketing Live(下称 GML)，前者将聚焦产品和模型，后者则更直接指向广告和商业化。专家最新指出，市场焦点正从「发布什么模型」，转向「AI 能力如何进入日常业务流程」。

I/O 大会最大悬念不在 Gemini 4.0 是否亮相，而在 Google 能否证明 Gemini 正从模型能力转化为搜寻、广告、购物与云端业务的收入增长。

花旗研究董事总经理兼美国网路产业资深首席分析师 Ronald Josey 周二 (12 日) 出具研究报告指出，Gemini 模型仍处前沿，AI 工具推动全球查询增长，UCP 改造商业，Google Cloud 积压订单环比接近翻倍至 4620 亿美元。

Josey 并维持 Google「买进」评等与 447 美元目标价，这意味 I/O 大会上任何模型更新仅是第一层信号，真正影响估值的是 AI 搜寻能否扩大商业查询、AI Max 能否成为广告预算新默认工具、代理式购物能否连接交易链路，以及云端业务能否续受 Gemini、TPU 与企业 AI 需求带动。

从发布节奏看，Gemini 4.0 并非没有可能，但按约 3 到 4 个月一轮，I/O 更可能看到 Gemini 3.2 或 3.5，4.0 机率相对较低。

对投资人而言，模型编号本身非决定性因素，更重要的是 Gemini 生态是否持续扩展，包括 Genie 3、Gemma 4、Gemini Robotics ER-1.6，以及 Gemini 在 Gmail、Maps 后进入更多核心服务的路径。

Google 也可能更新 Gemini Health、Android XR 智慧眼镜，以及围绕 Google Canvas 的旅行场景整合，这些产品若形成统一入口，将强化 Gemini 作为操作层角色，而不只是聊天或生成工具。

截至今年第一季，Google 产品套件订阅用户达 3.5 亿，需观察 Gemini 功能扩展会推动订阅收入，或更多服务于广告变现。若 AI 搜寻提升体验但削弱广告展示，市场反应可能有限，若让更多查询具备商业意图，广告业务成长空间将被重新评估。

搜寻仍是 Google 估值核心。I/O 大会上最值得关注的是 AI-O、AI-M 与 Gemini 搜寻体验如何融合，以及 Chrome 在此框架中的位置。

Google 管理层在今年第一季财报会议上提到，来自 AI-O、AI 搜寻等的更长、更复杂查询提供更多基于意图的数据，直接关系广告价值，用户不再只输入简短关键字，而是输入预算、场景、偏好与约束条件，Google 由此获得更细致需求信号。

传统上，约 20% 查询具商业属性，若 AI 搜寻让更多查询变成可识别、可匹配、可投放的商业意图，搜寻广告天花板可能上移。对广告主而言，问题不在 AI 功能是否先进，而在同样 CPA 下能否带来更多转换。

今年首季，Google 搜询量创历史新高，Google 全球搜寻份额上月达 90%(较 3 月增加 10 基点)，Chrome 全球份额 68%(月增 130 基点），若这些入口继续扩大，AI 搜寻商业化基础将更稳固。

目前，AI 驱动的广告已占搜寻广告支出 30% 以上，涵盖 AI Max、P-Max、Demand Generation 等工具，广告主可透过提示词建立修改活动，Ads Advisor 提供代理式辅助，Smart Bidding Exploration 在搜寻活动带来约 27% 更多转换，Campaign Total Budgets 减少约 66% 手动预算调整，Journey Aware Bidding 仍测试中。

AI Max 将是 GML 最关键观察点，该工具拟在 9 月完全取代 Dynamic Search Ads。早期结果显示，完整功能组合带来 14% 更多转换，透过更宽搜寻词匹配在相近 CPA 下带来 7% 更多转换。Google 也推进 AI Max for Shopping、Search Campaigns for Travel 等垂直优化。

若这些工具成为搜寻预算新默认配置，AI 对广告业务影响将从「功能升级」转为「投放系统重构」。

Google 购物业务正从商品发现入口向更深交易链路延伸：UCP、Direct Offers、Agentic Checkout 及 Google Shopping 和 Chrome 中的代理式购物体验，将是 I/O 与 GML 共同观察点。

此外，Google 近期合作伙伴扩及大型电商、Meta、Microsoft、Stripe，再加入 Klarna 和 Affirm，支付、分期、结帐与广告投放若串联，Google Shopping 商业角色将更重。

Chrome 也将更重要，上月全球份额 68%、美国 50%。代理式购物、个人化推荐与结帐流程若嵌入 Chrome，Google 将在搜寻外获新商业入口，这也是投资人关注 I/O 原因之一，因 Gemini 若能把「搜寻答案」推进到「执行行动」，Google 在购物与广告中定价能力可能增强。

此外，Google 过去估值核心为搜寻广告，但 Google Cloud 正成更重要变数，今年 Q1 收入 200.28 亿美元，年增率 63.4%，backlog 达 4623 亿美元（季增率近 100%、年增 400.3%，同期 token 消耗季增 60%，显示企业 AI 需求进入云端订单与使用量。

根据测算，Cloud 收入有望从去年 587.05 亿升至 2026 年 945.29 亿、2027 年 1465.21 亿、2028 年 2095.25 亿美元，增速分别为 61%、55%、43%。Cloud 占总收入比预计从 2025 年 14.6% 升至 2026 年 19.5%，2028 年达 30.6%。利润率亦改善，2025 年经营利润率 23.7%，2026 年预计 33.8%，2027 年 35%，2028 年 35.5%，意味着 Cloud 不再只是高成长板块，而开始支撑整个公司利润率。

I/O 大会上，Gemini Code Assist、AI Studio「vibe coding」工具与 TPU 销售策略也值得关注。TPU 相关收入预计今年下半年开始贡献、2027 年明显放大，市场解读为 Google Cloud 在模型、晶片、基础设施与企业 AI 工具间形成更完整链路。

花旗给予 Google 的 447 美元目标价基于约 30 倍 2027 年 GAAP 每股获利 14.75 美元，Google 当前约 2027 年 GAAP 每股获利的 26 倍，高于市场跟 Google 历史区间 30 倍，此一溢价需同时满足。搜寻续增、AI 亦未削弱广告；Cloud 在 Gemini、TPU 与企业 AI 采用下续加速。

收入模型显示 ，Google 总收入预计从去年 4028.36 亿年增 20.3% 至今年的 4846.2 亿、明年 5795.60 亿 (年增率 19.6%)、2028 年 6849.04 亿 (年增率 18.2%）；Search and Other 今年料将年增 15.9% 至 2601.70 亿，今年总广告收入预计年增 13%% 至 3330.57 亿。

然而，广告预算受经济与消费支出拖累、AI 竞争恐预期更影响 Google、网路广告支出恐降速更快、反垄断与数据隐私监管仍可能压制估值。

因此，Gemini 4 是否发布会吸引眼球，但并非唯一答案，接下来两场发布会真正要检验的是，Google 展示的 AI 功能能否成为搜寻、广告、购物与云端业务的成长机器。