《MarketWatch》报导，截至周二收盘，SK 海力士 (SK Hynix)(SKHY-US)ADR 收在 193.92 美元，较其首尔上市股票周三收盘价溢价约 38%。这样的高溢价还能维持多久？答案可能是：不会太久。

如果韩国证券集保公司 (KSD) 如期于本月底开放 ADR 与当地股票之间的双向转换，这样的高溢价很可能快速收敛。

当然，部分溢价仍可能持续存在，因为美国投资人通常偏好以美元计价、在本地交易的资产，方便投资，ETF 也有相同需求。不过，一旦 ADR 可以借券放空，且允许与韩国股票互相转换后，大部分的溢价将被套利交易消除。

套利并非毫无成本。交易双方都需要支付佣金与交易成本，建立 ADR 还需支付转换费用，借入 ADR 放空也有借券成本。然而，相较于目前高达 38% 的溢价，这些成本几乎可以忽略不计。只要没有其他意外障碍，避险基金与自营交易部门势必会争相投入套利交易。

根据韩国媒体报导，韩国证券集保公司表示，自 7 月 29 日起即可申请 ADR 与当地股票互相转换。巧合的是，当天也是 SK 海力士公布第二季财报的日子。

SK 海力士 ADR 周三已下跌 9%，显示市场溢价开始收敛。值得注意的是，上周 ADR 定价时，相较韩国股票仅有约 3% 的溢价。

SK 海力士 ADR 的选择权也于周二开始交易。因此，若投资人买进买权押注股价后续上涨，衍生性商品交易商便可能需要同步买进现股避险，进一步影响股价表现。

另一项值得关注因素，是韩国证券集保公司最终允许建立多少 ADR。以摩根士丹利交易部门目前估计为例，可转换的 ADR 数量约占 SK 海力士流通股的 2.5%。可转换数量限制愈严格，ADR 溢价通常也会愈高。

ADR 溢价也会受到新兴市场投资情绪影响。当市场偏好新兴市场资产时，ADR 溢价通常会扩大，反之，若资金撤出新兴市场，溢价则可能缩小。，

市场流动性同样重要。若那斯达克交易量持续提高，投资人持有 ADR 的意愿也会增加。以周二为例，美国市场成交金额约 2.8 亿美元，但韩国市场周三成交金额高达约 85 亿美元，远高于美国市场。当天 SK 海力士韩股收盘大涨近 9%。

另一项可能使 ADR 溢价收敛的因素，是三星电子 (Samsung Electronics) 未来若推出 ADR。三星是南韩市值最大的公司，也是 SK 海力士在多项业务上的直接竞争对手。

若三星也能吸引美国投资人投资记忆体晶片类股，SK 海力士将不再是唯一选择，市场对其 ADR 的需求可能因此下降。

台积电是最佳借镜

全球最大晶片代工厂台积电 (TSM-US)(2330-TW) 或许是个值得参考案例。目前台积电 ADR 约较台湾股票溢价 11%。但过去数十年间，其溢价曾在 1% 至 2% 的低点，以及 26% 的高点之间大幅波动。

随着美国投资人积极参与 AI 资本支出超级周期，台积电股票交易量也逐渐移往美国市场，目前美国市场成交量已占整体交易量约 60%。

半导体投资市场也将迎来更多竞争者。中国 DRAM 制造商长鑫存储计划于周四上市，估值约 850 亿美元，尽管灰色市场 (Grey Market) 所反映的估值甚至更高。NAND 快闪记忆体制造商长江存储也计划近期于上海上市，目前市场传出估值约为 440 亿美元。