市场近来聚焦AI资本支出对美国当季成长的支撑,高盛首席经济学家Jan Hatzius在10月26日的客户报告中问的却是另一个问题：这股推力还能持续多久?他的判断是,即使在最近几周市场对AI投资热潮可持续性的疑虑升温之前,AI对经济成长的贡献原本就预计在2026年底至2027年初触顶。《财星》10月26日披露了这份报告的内容。

触顶的机制是基期与增量,而非崩盘。Hatzius写道,AI投资金额仍在快速上升,但其占GDP比重的增幅将在未来一年放缓,对成长率的边际贡献因此递减;与此同时,去年《大而美法案》恢复100%奖励性折旧、允许企业立即认列设备支出的提振效应也在消退,两者叠加,他预期将压抑资本支出成长,对美国尤其明显。

第一条需要留意的管道是利率。Hatzius指出,成熟市场的长期公债殖利率自2026年初以来平均已上升约100个基点,他点名的部分原因包括大额财政赤字与「AI相关借贷」;若殖利率维持在目前水准,他估计将累计拖累GDP达0.6%。油价是叠加的变数:汽油、柴油、航空燃油以及欧洲与亚洲的天然气价格,已因中东局势升温回到今年3、4月的高点附近或以上。

第二条是财富效应。高盛估计,AI热潮带动的股市上涨,过去一年透过「财富效应」为美国消费支出成长贡献了0.4个百分点、约占GDP的0.25%;Hatzius预期这项贡献未来一年将下滑,若股市表现符合高盛策略师「合理乐观」的预期,下滑会是渐进的,但若AI相关股票持续走弱,财富效应的退潮会更明显。

就业则是Hatzius对终局的保留。他维持高盛的基准情境:AI投资终将兑现为更高的生产力与企业整体获利;但他点明,兑现的管道之一是劳动市场颠覆,「近期会带来负面的总体经济效应」。高盛已观察到,在美国非制造业中,AI导入率较高的产业,就业成长与AI采用率呈统计上显著的负相关、与失业率呈正相关。

把这些线索放在一起,Hatzius的触顶论不是AI行情终结的预言:AI投资金额仍在增加,改变的是它对成长率的边际贡献开始减弱,而非贡献由正转负。对投资人而言,观察点也随之移动:与其追踪AI投资的绝对规模,不如盯着三个读数,分别是超大规模云端商资本支出占GDP比重的增幅、成熟市场长债殖利率是否停在高位、以及AI类股撑起的财富效应退潮的速度。这三个读数,将决定当AI对成长的边际贡献开始递减后,2027年的美国经济由什么接棒。