在今年 3 月准确喊出市场底部后，美国银行首席投资策略师 Michael Hartnett 再度发出警讯。他认为，目前市场仓位已拥挤到不健康的程度，乐观情绪近乎泡沫化，投资人在这个夏天最好的选择不是逢低加码，而是先行撤退。

根据美银最新一期基金经理人调查，该行自制的「牛熊指标」（Bull & Bear Indicator）已冲上 9.6，写下历史新高纪录。

Hartnett 直言，这个等级的读数在过去的经验里几乎都指向同一个结论：现在该做的是避险，而不是追高。

他建议的操作方向很明确：撤退风险资产，转向久期、防御性资产、高股息股及美元，而非逢低加仓。

至于观察指标，他点名追踪七大科技巨头的美股七巨头 ETF(MAGS-US) ，一旦跌破 65 美元，恐怕会拖累景气循环类股全面走弱；但若能站稳 70 美元之上，则可视为市场重新转强的讯号。

Hartnett 眼中最大的潜在风险，是超大型科技公司若无预警宣布缩减人工智慧（AI）相关资本支出，却又无法带动七巨头股价创高，届时金融股、券商股与工业股恐将遭到大规模放空袭击，甚至演变成一场全面性的市场重挫。

本周 EPFR 资金流向数据，某种程度印证了 Hartnett 的担忧。股市单周吸金 558 亿美元，债市进帐 200 亿美元，货币市场基金却遭到史无前例的 1196 亿美元净流出，创下 2026 年 4 月以来最大单周撤资纪录。

同时，科技类股在过去三周合计吸引 488 亿美元资金涌入，同创历史纪录；新兴市场股票单周流入 250 亿美元，写下 2025 年 4 月以来新高。

Hartnett 坦言，基金经理人调查本身对预判行情走向的参考价值有限，但它真正的用处在于揭露当下市场共识有多么一致，而共识越集中，往往就是逆向操作的最佳时机。

四个「不会发生」撑起的乐观情绪

美银的 7 月调查显示，市场目前的乐观气氛，建立在四个假设之上，包括：

• 经济不会硬着陆、
• 联准会不会升息、
• AI 资本支出不会缩减、
• 期中选举民主党不会囊括国会多数。

Hartnett 指出这正是为何市场几乎已经找不到空头部位的原因。

宏观经济乐观指数已升至 2022 年 2 月以来最高，美、日、英、欧的银行股同步刷新多年甚至数十年高点，成为这波「繁荣交易」最鲜明的写照。

不过 Hartnett 认为，正因为几乎所有人都在赌经济繁荣，反向操作的逻辑反而更站得住脚，即做多长天期公债、防御型资产与高股息股，同时放空工业股与银行股。

以下是 Hartnett 逐一拆解三大逆向交易讯号：

讯号一：54% 的经理人押注「不着陆」，逆势者转抱长债与防御股。 当多数人相信经济能软着陆甚至完全不着陆时，Hartnett 反而认为，此刻布局长存续期公债与防御类股的性价比更高。

讯号二：83% 认为联准会不会升息，逆势者做多美元。 调查中高达 83% 的基金经理人押注联准会在 11 月期中选举前不会升息。

然而，Hartnett 提醒，若照目前趋势推算，美国 CPI 到 2026 年底恐升至 3.9%（三个月移动平均为 0.3%）。

加上荷姆兹海峡再度遭到封锁、美国原油库存跌至 45 年低点（仅剩 43 天用量），基金经理人对年底油价的预期却已从每桶 86 美元大幅下修至 71 美元。

他认为，万一联准会意外转向升息，做多美元仍是最稳妥的因应之道。

讯号三：61% 认为 AI 资本支出不会缩减，逆势者放空半导体股，是目前市场最拥挤的一致性交易。

尽管 AI 相关资本支出仍在快速扩张，61% 的受访者认为超大型云端业者在 2026 年底前都不会宣布缩减支出。

但 Hartnett 指出，这些科技巨头的自由现金流已开始转负，债市对它们的融资压力也持续升高，甲骨文（Oracle）的信用违约交换（CDS）利差已从 9 月的 59 个基点，升至 87 个基点，逼近先前高点。

近期「做多 MAGS、放空费城半导体指数（SOX）」策略的相对优势，似乎已在暗示资本支出缩减的脚步逼近。

半导体股仓位拥挤、技术面转弱

半导体类股的技术线型近期明显走弱。费城半导体指数目前仅较 200 日均线溢价 33%，相较 6 月 3 日高达 76% 的水准大幅收敛。当时的超买程度，仅次于 2000 年 3 月网路泡沫高峰。

SOX 指数已从高点回落 20%，追踪三倍杠杆半导体表现的 SOXL ETF，跌幅更深达 55%。

耐人寻味的是，尽管价格已明显回档，资金却几乎没有撤出的迹象。Hartnett 统计，八大半导体 ETF 本周合计仍吸金 23 亿美元，今年以来累计流入达 460 亿美元，占其资产管理规模的 31%。

过去三周，科技类股合计涌入创纪录的 488 亿美元资金，Hartnett 将这种现象形容为「机构主导、不计后果的动能追涨」。

最新一周的 EPFR 资金流向数据，进一步凸显市场情绪的亢奋程度。股票市场单周净流入 558 亿美元，债券流入 200 亿美元，黄金仅小幅吸金 5 亿美元，加密货币则微幅流出 1 亿美元。

相较之下，货币市场基金却遭遇 1196 亿美元的史上级撤离，创下 2026 年 4 月以来单周最大规模的现金出走。

细项来看，投资等级债券已连续第 15 周净流入，单周进帐 95 亿美元；新兴市场股票单周吸金 250 亿美元，写下 2025 年 4 月以来新高。

科技类股单周流入 156 亿美元，写下三周累计流入的新纪录；金融类股则吸金 27 亿美元，创 2026 年 1 月以来单周新高。

在 Hartnett 看来，正是现金如此大规模涌入股市与科技类股，才让牛熊指标一路冲上历史极端值，成为他呼吁投资人今年夏天应保持谨慎、优先考虑获利了结而非继续加码的核心理由。